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啤酒行業(yè)產(chǎn)能過剩：收入增速和ROE均落后于其他食品飲料板塊

啤酒行業(yè)產(chǎn)能過剩嚴重，2016年行業(yè)綜合產(chǎn)能利用率僅達到59%。我們認為產(chǎn)能過剩帶來的無序競爭是導致整個啤酒行業(yè)增長乏力的重要原因，這使得啤酒企業(yè)既不能像雙匯那樣享受行業(yè)格局顯著改善帶來的龍頭產(chǎn)業(yè)地位和議價權的提升，也不能像伊利那樣通過不斷的產(chǎn)品創(chuàng)新快速抬升產(chǎn)品售價，在量的增長并不顯著的背景下獲得收入的持續(xù)提升，因此過去2年間啤酒行業(yè)的收入增速和ROE水平落后于其他主要的食品飲料板塊。

供給變化：經(jīng)過銷量下滑洗禮的啤酒廠商帶領行業(yè)進入產(chǎn)能收縮周期

從2010年開始的產(chǎn)能擴張周期是主流啤酒廠商“增量思維”的經(jīng)營層面體現(xiàn)，但是2014-2016年連續(xù)3年的產(chǎn)量下滑扭轉了啤酒廠商對未來市場的預期，促使其向“存量思維”轉變。行業(yè)衰退背景下，包括行業(yè)老大華潤啤酒（2015年量-1.3%）和市場占有率上升最快的百威（2016年量-1.2%）在內的主流啤酒廠商均出現(xiàn)銷量下滑，作為應對，華潤啤酒2016年開始凍結產(chǎn)能，青島啤酒和燕京啤酒的用于改建和擴產(chǎn)方向的資本開支出現(xiàn)明顯下滑，而機制靈活的重慶啤酒已經(jīng)率先關廠，我們認為經(jīng)過銷量下滑洗禮的啤酒廠商開始帶領行業(yè)進入產(chǎn)能收縮周期。

需求變化：未來3年銷量保持穩(wěn)定，中高檔產(chǎn)品占比上升帶動均價上行

考慮到中國人均啤酒消費量已經(jīng)略超世界平均水平的現(xiàn)狀，我們認為中國啤酒行業(yè)已經(jīng)步入成熟期，需求量在未來3年將基本保持穩(wěn)定，我們預計2017~2020年的中國啤酒的需求量在4520萬千升~4900萬千升范圍內波動，這在供給收縮的背景下對廠商意味著產(chǎn)能利用率的回升；同時我們認為啤酒需求的產(chǎn)品結構將在未來3年獲得顯著優(yōu)化，餐飲終端售價5~9元的中檔產(chǎn)品的占比將顯著上升，2~5元的主流產(chǎn)品的占比將下滑，這意味著啤酒廠商的噸酒價格將能夠繼續(xù)保持上升的態(tài)勢。

全面看好啤酒板塊，關注重慶啤酒、燕京啤酒和青島啤酒

我們全面看好需求側保持穩(wěn)定，供給側步入產(chǎn)能收縮周期的中國啤酒行業(yè)，主流啤酒廠商的產(chǎn)能利用率將步入回升通道，在非核心區(qū)域產(chǎn)能收縮越快、核心市場推動產(chǎn)品升級的效果越好的企業(yè)報表改善的時點就越早。關注基本面最先改善、同時存在嘉士伯中國啤酒資產(chǎn)注入預期的重慶啤酒；凈利率和噸酒價格遠低于同業(yè)、行業(yè)反轉背景下基本面改善空間最大的燕京啤酒和存在二股東朝日啤酒持有的19.99% H股股權轉讓事件驅動的交易性機會的青島啤酒。

風險提示：主要啤酒企業(yè)產(chǎn)能繼續(xù)擴張導致產(chǎn)能利用率進一步下滑；啤酒行業(yè)產(chǎn)品升級速度不達預期；百威英博中國市場擴張策略的激進程度超過預期；2017年夏季高溫晴好天數(shù)不達預期；食品安全問題。